NOURIEL ROUBINI - PROJECT SYNDICATE
01 06 2015, 15:44 Güncelleme: 21:49
2008 ekonomik krizinden sonra finans piyasalarında bir paradoks gelişti: Alışılmadık para politikaları piyasalarda büyük bir likidite birikmesine sebep oldu. Ancak son zamanlarda gerçekleşen şoklar, makro seviyede likiditenin aslında "piyasa likiditesizliğine" bağlı olduğunu gösterdi.
Bir çok gelişmiş ekonomide, faiz oranları neredeyse sıfır seviyesinde ve para tabanı (merkez bankaları tarafından nakit olarak sağlanan para ve ticari bankaların rezervlerinin toplamı) kriz öncesi dönemlere kıyasla iki, üç hatta dört katına yükselmiş durumda. Bu durum kısa ve uzun vadeli faiz oranlarını düşük (hatta Japonya ve Avrupa örneklerinde olduğu gibi negatif) tutarken, hisse piyasalarının volatilitesini azalttı ve varlık fiyatlarını yükseltti.
Ancak yine de yatırımcılar endişelenmekte haklı. Bu endişeler, 2010 Mayıs'ında 30 dakika içinde büyük Amerikan hisselerinin neredeyse yüzde 10 düştüğü ve yeniden yükseldiği "flash crash" ile başladı.
Daha sonra 2013 baharında gerçekleşen "taper tantrum" ile devam etti. Mayıs 2013'te dönemin Fed Başkanı Ben Bernanke aylık tahvil alımlarını yıl sonu itibariyle azaltacağını açıklayınca uzun vadeli ABD faizler 100 baz puan fırlamıştı.
Benzer şekilde, Ekim 2014'de Amerikan hazine tahvilleri dakikalar içinde neredeyse 40 puan düşmüştü. İstatistikçiler, böyle bir durumun ancak üç milyar yılda bir kez yaşanabileceğini belirtiyorlar. Son olay ise geçtiğimiz ayın sonlarında, sadece bir kaç gün içinde on yıllık Alman tahvillerinin beş baz puandan neredeyse 80 puana çıkmasıyla yaşandı.
Bu olaylar, Amerikan hisseleri ve Alman ve Amerikan devlet tahvilleri gibi derin ve likit piyasaların bile yeterince likit olmadığı korkularına yol açtı. Peki bu makro likidite ve piyasa likiditesizliği ilişkisine neden olan şey nedir?
İlk neden, yapılan işlemlerin büyük bir kısmını, hisse senedi piyasalarında market trendlerini takip etmek için bilgisayar algoritmaları kullanan yüksek frekanslı işlemcilerin (HFT) oluşturması. Bu durum, sürü tipi davranışlara yol açıyor. Günümüzde ABD'de işlemler günün ilk ve son saatlerinde yoğunlaşıyor. HFT'lerin en yoğun olduğu bu saatler dışında piyasalarda çok az işlem yapılıyor ve likidite korunmuyor.
İkinci bir neden ise, devlet, şirket ve yükselen piyasa tahvilleri gibi sabit gelirli varlıkların hisseler gibi daha likit işlemlerle alınıp satılmaması. Tam tersine, borsa dışı likit olmayan piyasalarda alınıp satılıyor.
Üçüncü olarak, sabit gelir sadece likit olmamakla kalmıyor bu araçların çoğu yatırımcıların bir gecede çıkmasının mümkün olduğu açık uçlu fonlarda tutuluyor. Likit olmayan varlıklara yatırım yapan ama müşterilerinin nakitlerini bir gece içinde geri almasına izin veren bir banka hayal edin: eğer bu fonlara talep artarsa, likit olmayan varlıkları satma ihtiyacı fiyatları bir son dakika indirimi gibi aşağı çekebilir.
Dördüncü neden ise 2008 krizi öncesinde bankaların sabit gelir birimlerinde piyasa yapıcı durumunda olmaları. Bankalar, envanterlerinde bu varlıklardan büyük miktarda bulundurarak piyasalara likidite sağlıyor ve aşırı fiyat volatilitesini düşürüyorlardı. Ancak bu tip alım satımları cezalandıran kuralların gelmesiyle beraber, bankalar ve diğer finansal kurumlar piyasa yapıcı özelliklerini azaltmak durumunda kaldılar. Dolayısıyla artık hisse fiyat ve getirilerinin değiştiği zamanlarda, bankalar dengeleyici bir rol oynamıyor.
Kısacası, merkez bankalarının makro likidite yaratması hisse getirilerini ve volatiliteyi düşük tutsa da, daha kalabalık alım satımlara ve illikit senet fonlarına daha çok yatırım olmasına neden olmuş durumda. Daha katı düzenlemeler ise piyasa yapıcıların sahneden eksik olması anlamına geliyor.
Dolayısıyla, beklenenden daha önce sıfır faizlerden çıkma olasılığı veya petrol fiyatlarında bir yükselme gibi sürprizler olduğunda hisse senetlerinin değerinin yeniden belirlenmesi ani ve dramatik olabiliyor.
Makro likidite ve piyasa likiditesizliğinin bu şekilde bir araya gelmesi ise tam bir saatli bomba etkisi yaratıyor. Şimdiye dek, sadece oynak "flash crash"lere ve hisse getirilerinde ve senet fiyatlarında ani değişikliklere neden oldu. Ancak zamanla, merkez bankaları kısa vadede volatiliteyi azaltmak için likidite yarattıkça, tüm varlıklarda balon etkisini daha da artıracaklar. Yatırımcılar değeri artmış ve gittikçe likidite sıkıntıları artan varlıklara akın ettikçe, uzun vadede çöküş yaşanma riski de artacak.
Bu durum finansal kriz verilen politika tepksinin sonucu olarak ortaya çıkmış bir paradoks. Makro likidite aşırı artışları ve balonları besliyor, ancak piyasadaki likiditesizlik eninde sonunda bir patlama ve çöküş getirecektir.
